Prospettive su DeepSeek

Che cosa è successo? 

Il 20 gennaio, DeepSeek, uno spin-off di un fondo hedge cinese, ha lanciato la sua app gratuita di chatbot basata sull’Intelligenza Artificiale (IA). In solo una settimana ha superato per numero di download parecchie app simili di IA. Complice questa crescente diffusione, i dettagli del suo sviluppo hanno attirato l’attenzione.

Secondo un documento tecnico pubblicato da DeepSeek, lo sviluppo del modello ha richiesto solo due mesi e un costo inferiore ai USD6m, utilizzando GPU (unità di elaborazione grafica) a capacità ridotta sviluppate per soddisfare le sanzioni degli USA alle aziende cinesi. Ciò significherebbe che lo sviluppo del l'IA può essere realizzato con hardware meno sofisticati, potenza di elaborazione inferiore, consumo energetico più basso e tempi di commercializzazione più rapidi rispetto a quelli richiesti dai modelli degli attuali leader di mercato. Queste considerazioni hanno indotto i mercati a riconsiderare la necessità e l'efficienza degli investimenti molto elevati attuati e programmati dal settore del l’IA così come le valutazioni elevate attribuite alle società attive in questo settore.

Tra gli analisti però non mancano i dubbi sulla possibilità che DeepSeek abbia in realtà accesso a capacità di calcolo superiori e che i costi reali dell’IA associata siano in realtà più alti rispetto ai semplici costi di calcolo, ossia se si considerano anche i costi dell’energia, il training dei modelli precedenti, l’ottimizzazione etc.

Uno dei vantaggi competitivi di DeepSeek sembra essere la tecnica della cosiddetta «distillazione», per la quale i modelli più grandi possono essere ridotti in modelli più piccoli risultando in minor necessità di calcolo computazionale (a seguito delle applicazioni minori) e miglior performance. A differenza dei modelli leader di mercato nell’IA Generativa, che sono proprietari di coloro che gli hanno sviluppati, DeepSeek offre i suoi modelli in una struttura open-source il cui codice è accessibile tramite una licenza generale MIT. Pertanto, gli utenti e in generale chi ne fa uso dovrebbero essere in grado di rivedere e personalizzare il codice, derivando dei modelli a seconda delle proprie esigenze, almeno in certa misura (le applicazioni del modello malevoli sono esplicitamente escluse).

Che cosa significa per gli investitori?

L’arrivo di DeepSeek è combaciato con un momento in cui si parlava molto di investimenti privati ingenti nell’IA, come annunciato scorsa settimana dal Presidente USA Donald Trump. Il nervosismo intorno ai conti del 4Q 2024 dei grandi nomi del settore tecnologico questa settimana si è trasformato in una reazione negativa importante sul mercato. Il Nasdaq-100 ha perso il 2,97% ad inizio settimana e l’indice delle Magnifiche 7 è sceso del 2,72% in seguito alla messa in discussione da parte del mercato della necessità dei piani di spesa programmati dalle società tecnologiche. I titoli dei produttori di semiconduttori, compresi quelli legati ai chip per l’IA, sono stati oggetto di vendite importanti dal momento che sono emersi dubbi sulla domanda per i loro prodotti. L’indice Philadelphia Stock Exchange Semiconductor Index è sceso del 9,15% lunedì 27 gennaio.

Le società industriali e dell’energia hanno visto pressione su entrambe le sponde dell’Atlantico. Sono state rivalutate anche le aspettative sull’incremento di capacità dei data center, delle attrezzature collegate e della domanda di energia che ne deriva. Di conseguenza, le società industriali statunitensi ed europee sono scese rispettivamente dell’1,32% e del 2,18%. Il settore energetico delle due aree è sceso dello 0,74% e del 2,34%. Anche il settore delle Utilities è sceso parecchio.

In un mercato che ha visto una reazione così estrema, i titoli finanziari e del lusso sono riusciti a contenere le vendite con un guadagno dello 0,61% per i titoli finanziari globali (MSCI World Financials Index) e dello 0,57% per quello del lusso (S&P Global Luxury Index).

L’arrivo di DeepSeek ha alcune implicazioni importanti per il lungo termine.

In particolare, l'affermazione di una tecnologia come DeepSeek non richiede hardware all'avanguardia e mette in discussione le prospettive di ricavi dei produttori di chip AI e delle aziende legate alle infrastrutture AI, che sono stati i maggiori beneficiari del boom dell'IA finora.

Blackstone lo scorso anno ha stimato investimenti per USD2tn in nuovi data center AI nel corso dei prossimi cinque anni a livello globale, di cui USD1tn sarebbe solo negli USA. Una quota significativa di questi investimenti sono stati annunciati dai quattro principali hyperscalers (società che gestiscono grandi reti globali di data center e offrono una varietà di servizi 

IT) che hanno investito un totale di USD200bn in data center AI lo scorso anno.

Ora il mercato si chiede se a) gli investimenti passati sono stati efficienti b) gli investimenti futuri previsti si materializzeranno e c) i produttori di chip AI potranno mantenere i loro margini di profitto molto elevati in un contesto di domanda potenzialmente in calo.

Nella reazione immediata, gli investitori hanno punito maggiormente le azioni produttrici di hardware IA, seguiti dagli hyperscalers, mentre alcuni utilizzatori dell’AI hanno visto aumentare il prezzo delle loro azioni, grazie alla potenziale maggiore disponibilità di modelli di IA più economici.

Pensiamo che le buone performance di coloro che utilizzano l’IA e coloro che ne abilitano l’implementazione abbia spazio per proseguire. Ma ci aspettiamo volatilità elevata in quanto gli operatori di mercato rivaluteranno il potenziale di guadagno a lungo termine delle aziende operanti nella catena del valore dell’IA. Questo potrebbe richiedere settimane o addirittura mesi, mentre gli analisti riadatteranno le proprie aspettative sugli utili.

Di fronte al calo dei prezzi delle azioni, potrebbe essere utile guardare ai fondamentali. Sottolineiamo che la maggior parte delle società tecnologiche statunitensi sono altamente redditizie anche senza l’IA. Hanno i margini più alti di tutti gli altri settori grazie alla loro capacità di fissare i prezzi e generano buona parte dei loro ricavi dagli abbonamenti per l’utilizzo dei propri servizi. Inoltre, esse dovrebbero beneficiare dei trend secolari come la digitalizzazione e l'automazione.

Riteniamo che i recenti sviluppi potrebbero rivelarsi positivi a lungo termine, in particolare per quelle aziende che possono beneficiare di una spesa ridotta data la potenziale disponibilità di IA a minor costo. Tali imprese dovrebbero essere situate in settori più tradizionali ma anche in aree connesse alla tecnologia.

Considerato il peso di queste società sugli indici azionari USA, l'andamento delle azioni tech avrà un impatto anche sul mercato generale. Alcuni commentatori hanno tracciato paralleli con la bolla DotCom che una volta scoppiata ha fatto perdere al Nasdaq l'80% del suo valore e all’S&P 500 quasi la metà.

Se da una parte riconosciamo che le valutazioni del mercato azionario statunitense in generale e del settore IT in particolare sono alte su base storica, non crediamo sia il caso di fare paralleli con lo scenario cupo di una bolla speculativa che sta scoppiando.

Ad oggi il Nasdaq 100 scambia ad un NTM P/E ratio di 27x, che è significativamente superiore alla sua media storica degli ultimi 10 anni pari a circa 22x, ma ben distante dai livelli della bolla DotCom di un P/E di circa 80x. Dal confronto con le azioni tecnologiche più rilevanti al giorno oggi, inoltre, non riteniamo che vi siano i presupposti per un’esuberanza simile a quella del passato.

Mentre gli investitori cercheranno di digerire le ultime novità, crediamo che possa emergere una narrativa di mercato positiva. Questa sarebbe la seguente: un calo dei prezzi dei modelli di IA rende li stessi più accessibili, con il risultato che i benefici dell’IA si diffondono al resto dell’economia in maniera 

più rapida e capillare, permettendo in ultima istanza un aumento dei guadagni di produttività. Questi si tradurrebbero a loro volta in una maggiore crescita economica globale – un contesto con cui il mercato azionario dovrebbe trovarsi bene.

Inoltre, come spiegato dal paradosso di Jevons, un calo dei costi e una maggiore efficienza potrebbero portare ad una maggiore domanda per i data center (e per l’energia che li alimenta) nei prossimi anni dal momento che l’IA diventa più utilizzata.

Noi continueremo a monitorare la situazione insieme ai suoi sviluppi. Per il momento, confermiamo la nostra tesi di un approccio «barbell» sulle capitalizzazioni di mercato.